晶丰明源(688368.SH)溢价11倍定增收购南京凌鸥创芯电子有限公司(以下简称“南京凌鸥”)按下暂停键。
2022年1月4日，公司发布公告称，由于本次重大资产重组文件中记载的财务数据到期，公司决定向上交所申请中止本次重大资产重组的审核。目前，上交所已同意中止审核申请。此前，该笔交易曾因业绩承诺存在不少商榷之处，被上交所质疑之处颇多。
晶丰明源的收购对象南京凌鸥是一家MCU(微控制单元)企业，就上述收购事宜，多家券商曾表示在经营层面会对公司起到协同作用，推动其由电源芯片厂商发展成应用方案型厂商。截至2022年1月6日收盘，晶丰明源每股报收282.87元，总市值约175.5亿元。
是否存在不当利益倾斜或输送
晶丰明源是电源管理驱动类芯片设计企业，主营业务为模拟半导体电源管理类芯片的设计、研发与销售，下游客户为照明领域厂商。根据开源证券2021年8月研报，公司在LED照明驱动方面的市占率全球第一。
公司近几年业绩增长稳定，2016年-2020年，公司的营收年复合增速为18%，净利润年复合增速为23%，2021年前三季度，公司营收18亿元，净利润为5.7亿元，分别同比增158%、1819%。
南京凌鸥主要产品为电机控制领域MCU芯片，下游客户为家用电器、电动车辆、电动工具、工业控制等领域厂商。
根据收购草案，公司拟向李鹏等14名南京凌鸥原股东，以217.8元/股发行股份及支付现金方式购买其持有的南京凌鸥95.75%股权，交易价格为6.13亿元。另外拟向不超过35名特定投资者发行股份募集配套资金不超过1.94亿元用于交易现金对价。
截至评估基准日2021年6月30日，南京凌鸥股东全部权益的评估价值为6.4亿元，与其账面价值5183万元相比，评估增值5.9亿元，增值率为1143%。在业绩方面，南京凌鸥成立于2016年，2019年及2021年上半年均亏损，2020年微微盈利171万元。预测2021年7-12月、2022年度、2023年度实现的净利润分别为1820万元、4674万元、8239万元，合计约1.5亿元。
交易的业绩承诺方为李鹏、钟书鹏、邓廷、张威龙、南京道米这五名对象，参与比例为 53.31%。其承诺南京凌鸥2021年、2022年和2023年累积实现的扣非净利润不低于1.6亿元，对应业绩补偿期间各年度标的公司的净利润分别为3000万元、5000万元和8000万元，承诺实现的净利润总额高于预测值。
值得注意的是，业绩承诺采用三年累计考核方式，如果三年累积净利润数不足承诺净利润数之和的90%，则触发业绩补偿义务，合计承担的业绩承诺金额占本次交易作价的13.32%。其中，除钟书鹏的部分对价(以4571万元为上限)与业绩承诺履行挂钩外，剩余约88%的现金对价支付不以交易对方完成业绩补偿为支付前提。
结合南京凌鸥实际及预测的盈利能力来看，其实现业绩承诺面临不小的压力。上交所在问询函中首先就对业绩承诺相关事宜提出了质疑。
在业绩承诺金额上，上交所要求晶丰明源说明南京凌鸥承诺的净利润高于预测净利润的原因及商定依据，在评估、作价中是否已考虑相关因素，是否影响交易作价公允性。另外，结合南京凌鸥成立时间较短、报告期亏损或微利，而评估增值率较高等情形，说明本次交易仅部分对方参与业绩承诺且业绩补偿覆盖率远低于市场可比案例、同时采用三年累计补偿且打9 折的方式进行业绩补偿的合理性，是否存在不当利益倾斜或输送。
上交所对晶丰明源收购案的相关问询
图片来源：公司公告
在业绩承诺方上，上交所要求公司说明各补偿义务人的补偿上限及承担补偿比例的确定依据及合理性，是否有利于交易完成后相关方专注于标的公司长期稳定经营发展，以及南京道米参与业绩承诺，但南京翰然、南京凌迅未参与的原因及合理性。
对于问询函的相关问题，晶丰明源在关于中止审核发行股份的公告中表示，“公司将在中止审核后2个月内向上交所补充提交相关资料及问询函回复，并申请恢复审核。”
寻求新的增长赛道
目前，晶丰明源布局有LED照明驱动、电机驱动、家电AC-DC(交流转直流的电源转换器)、快充AC-DC、单火线、DC-DC(直流转直流的电源转换器)六大产品线，通过技术创新实现了产品结构的不断拓展。在应用终端上覆盖了传统照明、智能家居、家电手机以及通信计算机市场，可以看出，公司产品的应用领域逐渐由消费级向工控级跃迁。随着产品的应用市场向着更高端升级，公司的毛利率也随之增长，由2016年的20%上涨至2021年三季度的48%。
根据收购草案，通过本次重组，晶丰明源的电源管理领域芯片和电机控制领域驱动芯片能够与标的公司的电机控制MCU形成整套电机驱动解决方案，交易双方将统筹研发资源，聚焦电机控制领域芯片、算法和系统方案的技术研发，提升在家用电器、电动车辆、电动工具、工业控制等领域的电机控制整体解决方案的水平。
开源证券则在研报中表示，公司布局MCU是由电源芯片厂商向应用方案型公司发展的标志。具体来看，随着数据传输速度的提升和终端体积的缩小，终端设备模块化的趋势愈发显著，形成了电源管理模块、射频模块、主芯片模块等多个模块。为了满足终端需求并强化竞争优势，一方面模拟芯片厂商进行 MCU 化以扩大自身的市场空间，另一方面数字芯片厂商纷纷布局模拟芯片以提升产品竞争力。
值得关注的是，在各类新兴电子产品不断推陈出新、电子产品智能化升级的背景下，MCU行业市场空间日益广阔。一方面，扫地机器人、料理机、洗碗机等电器逐步推广，筋膜枪、平衡车等新兴电子产品不断呈现与普及，电子产品市场对MCU不断涌现出新的需求，新兴电子产品的涌现离不开 MCU 芯片等基础控制芯片。同时，传统电子产品的智能化程度也在不断提升，例如面板控制、LED/LCD 显示和模拟传感器的测量均需要MCU来处理，相关产品中的MCU数量也有所增加。
另一方面，今年的芯片短缺刺激了国产厂商向人工智能、汽车等新领域拓展，如上海芯旺微电子技术有限公司、安徽赛腾微电子有限公司、合肥杰发科技有限公司、比亚迪半导体股份有限公司这些国产芯片企业，纷纷实现了车规级MCU的量产。国产MCU厂商开始积极布局人工智能、智能制造、自动驾驶等中高端热点应用领域。
可以看出，在“双碳”和节能减排的大背景下，MCU拥有十分广阔的市场空间。根据Omdia数据，2018年至2020年中国MCU市场规模分别为238亿元、256亿元及274亿元，保持逐年增长。预计2022年中国MCU市场规模将增长至315亿元，年均复合增长率预计为7.2%。
不过从下游应用领域来看，当前国产MCU市占率还相对较低，目前主要集中在消费电子领域，初步进入工业控制领域，汽车电子类MCU国产化率较低。民生证券研报显示，中国MCU市场占全球比例为23%，但瑞萨、意法半导体、恩智浦等海外七大MCU巨头占据超过80%的市场份额。在高端市场，国内MCU尤其呈现出市场空间大但自给率低的发展格局，就高端产品汽车MCU而言，海外巨头市占率超过95%。
与工控或是车规等更为高端的市场触电，本土厂商需要率先抢占智能技术的风口，MCU成为其中不可或缺的重要部分。
根据收购草案，南京凌鸥在电动车辆、电动工具、家用电器、工业控制等领域已经形成一定品牌效应，在运动出行、电动工具、家电、健身器材等细分行业的电机控制领域具备较强的竞争力，在下游方案模组厂商及终端客户中具有一定的市场份额。晶丰明源收购南京凌鸥，不管是从市场空间还是企业自身发展而言，都是一笔看似不错的买卖，有望迎来下一个高速发展期，但高达1143%的溢价，以及打了折扣的业绩承诺，让这起交易蒙上了阴影。对于收购事宜的后续进展，《投资者网》将持续关注。(思维财经出品)
(《投资者网》半导体行业组 乔丹)
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