来源：商业财报作者：金诺 编辑：鹤翔


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1月12日，证监会官网公开了对于认养一头牛控股集团股份有限公司IPO招股文件的反馈意见，在多达14709个字数的文档中，证监会针对认养一头牛的上市文件足足提出了48个问题，直指生牛乳来源、食品安全、业务模式、对赌协议等焦点，并要求认养一头牛进一步补充说明。

图源：认养一头牛申请文件反馈意见

值得一提的是，证监会针对认养一头牛起家的认养模式提出了核心质疑：拓客方式是否涉及传销以及活动是否涉及非法集资。同时，对认养一头牛一直坚持的自由牧场，要求补充所有具体细节、和其他合作奶源的具体方式以及是否有股东关联关系。

图源：中国证券监督管理委员会官网

整体来看，证监会48问主要分为四个类型：规范性问题、信息披露问题、与财务会计资料相关的问题以及其他问题。其中，证监会的问题基本集中在规范性与信息披露两方面，达41条之多。

证监会要求认养一头牛补充披露不同模式下的具体细节，包括：

第一，针对电商收入补充涉及的电商平台及店铺情况，如店铺开设时间、运营主体、管理人员、销售金额、毛利率情况；

第二，在营销费用上补充涉及的推广相关费用及平台主体收取相关费用情况，分析各平台或店铺销售金额波动及毛利率差异的原因及合理性，相关费用与业务规模是否匹配等。

任何过度包装及虚假渲染的“美好”故事和概念，在严肃且严谨的上市审查前都无所遁形。证监会48问句句扎心，却直击要害，认养一头牛的这条预备上市之路恐怕道阻且长。

试图挑战蒙牛伊利等乳品巨头地位，从乳业红海赛道中横空出世的“认养一头牛”，其品牌诞生就是靠着一个“意外”的故事。

认养一头牛创始人徐晓波也并非乳品业内人，此前是一位地产大佬。

这个“地产老炮儿跨界卖牛奶”的故事起点，源于一次因奶粉限购令而被长时间问询的经历：2012年，徐晓波为给儿子采购香港牛奶，因触犯限购令而被海关关到“小黑屋”，最终写了保证书被释放，八罐奶粉也只带回两罐。

这段备受屈辱的经历，让徐晓波意识到，在代购焦虑、以及三聚氰胺的食品安全阴霾笼罩之下，消费者的痛点就是其创业的起点。

“认养一头牛”诞生于2014年，徐晓波靠着之前在地产行业所积累的财富，斥巨资在河北建立现代化牧场，从澳洲进口纯种荷斯坦奶牛，并且无论是牛，还是牛吃的饲料，产奶的设备全都是进口，号称用高于欧盟标准的标准来产奶。

此后“地产商人变身农场主，要做出中国好奶”的故事打动了不少中国家长。

在2022年这个乳制品行业纷纷扎堆IPO的年份，认养一头牛也不甘示弱，在同年7月提交招股书，计划登陆上交所冲刺A股IPO。

图源：认养一头招股书

根据认养一头牛招股书数据显示，在2019年到2021年，认养一头牛的营收分别为8.65亿元、16.5亿元以及25.66亿元，2020年和2021年的同比增速分别为90.79%和55.55%，营收方面可谓是增长迅猛，远高于行业其他品牌。

图源：认养一头招股书

相较于飞速增长的营收，其利润则表现得十分平庸，甚至出现了负增长。

2019年到2021年，认养一头牛的净利润分别为1.05亿元、1.47亿元及1.4亿元。2020年和2021年的同比增速仅为40%和 -4.7%。

认养一头牛营收大幅增长、净利润反而倒退的原因并不难理解，其在费用支出上开销巨大，导致入不敷出。具体来看，营销成本就是认养一头牛这一网红品牌自诞生以来的开销大头。

营收提升也伴随着营销费用也水涨船高，商业模式极不健康。

在19年到22年过去三年里，认养一头牛的销售费用分别为1.94亿元、3.03亿元和4.83亿元，销售费用的同比增速分别为56%和59%，销售费用占营业收入的比例分别为26.46%、18.35%和18.82%，这在乳品行业中算是比例较高的。

在销售费用中，营销推广费是结结实实的大头，并且比例逐年提高，从2019年的36.63%提升至2021年的85.73%。

图源：认养一头招股书

对于营销费用占比高，认养一头牛解释因为公司处于快速消费品领域，且为互联网新兴品牌，需保持较高的品牌曝光率和市场知名度，因此营收推广费用也需保持较高的水平来巩固品牌市场地位。

图源：认养一头招股书

但是面对持续增长的销售费用，认养一头牛在招股书中也坦言，这将会是公司风险之一。且高度依赖线上渠道，面对头部电商平台的白热化竞争，边际获客成本不断提高，此后也将会对公司经营业绩产生不利影响。

与营销费用相比，2019年公司研发投入为0，直至2021年，研发投入也仅为0.27%。重金营销，却“抠搜”研发，这是“网红乳企”认养一头牛受人诟病的原因之一。

图源：认养一头招股书

不爱研发爱营销的品牌无异于本末倒置，以营销换知名度，品牌迅速崛起成为网红。但只靠着“画饼”讲故事，又能延续多久呢？

玩资本、讲故事，认养一头牛在短短5年内声名鹊起。深谙内容营销的重要性，认养一头牛在初期造势阶段就寻找各类KOL，如吴晓波、老爸测评等自媒体号，为其输出品牌和产品宣传内容。

如今，关注“认养一头牛”官方公众号，它就会给用户推送央视网的直播链接。通过让消费者看到央视溯源的视频，希望借由权威平台的背书来建立品牌信任度。

图源：视频链接截图

回看认养一头牛的发家史，自2017年起，认养一头牛打出了“认养”这张牌，“认养”模式让认养一头牛“出圈”的同时也备受争议。

徐晓波借由“吴晓波频道”发表的一篇名为《一个大叔和8000头母牛，会是个什么故事》的10W+的爆文中，认养一头牛的走红模式正式面世。

图源：微信公众号截图

认养一头牛先是以网络众筹形式，推出了“牧场共建人”计划，称众筹用户可以全年享受奶制品直送到家服务以及免费牧场亲子游，并且可以实时观看认养奶牛的实时直播。

而后又推出两种“认养”活动，一用2999元的价格获得奶牛认养权，二是用1万元的价格成为联合牧场主，获得认养奶牛的权益和牧场经营分红。

凭借“认养”噱头带来了与消费者的互动和参与感，并且还带有分红利益的诱惑，以及还衍生出老会员介绍新会员，拉人头获取佣金的获客方式，最高佣金达15%。

图源：微信公众号截图

“好故事”借助自媒体的渠道红利是认养一头牛快速迅速、高效触达消费者的关键动作，再借由新颖、诱人的互联网拓客方式，由此避开了与传统乳制品在线下渠道的正面交锋。

但这类非常规的快速拓客商业模式也被怀疑涉嫌传销或微商模式，后续见识过类似套路的消费者对此已经开始充满争议。

2022年4月，湖北省十堰市郧阳警方曝光了一则“云养牛”传销案例。如下图所示，这家商业活动公司以“云养牛”为幌子，涉嫌从事传销活动和非法集资活动，最终被警方依法取缔。

图源：“郧阳网”微信公众号截图

不得不说，以上案例几乎与认养一头牛的“玩法”如出一辙。

认养模式作为认养一头牛起家的最大噱头和卖点，诡异的是，认养一头牛在招股书中对此却只字未提。不仅公司官方公众号、微博、招股书不见任何有关“认养模式”字眼，连“买牛奶，不如认养一头牛”的Slogan也由“奶牛养得好，牛奶才会好”取而代之。

随着品牌做大、监管趋严、部分消费者对认养一头牛“祛魅”，品牌本身对认养模式也逐渐从大力宣传转变为只字不提。

但互联网是有记忆，即使在招股书中未曾提及认养模式，证监会仍犀利地对此模式进行质疑，要求认养一头牛补充披露。

招股书中“露馅”的不只这一处，还有认养一头牛从品牌创立之初就一直提及的“自创牧场和自主生产”，事实数据都与此前宣传不符合甚至完全相反。

在2017年认养一头牛就开始大肆吹嘘拥有一万头进口奶牛和2600亩天然牧场，并宣传创始人徐晓波斥4.6亿元巨资，只为保障奶源安全可靠，一切可追溯。

图源：网络

然而，招股书无情打脸，事实上公司自有的生产基地在2020年10月才完工并投产，那么此前的自主生产又从何而来呢？

图源：认养一头招股书

与“认养”模式的营销套路一样，认养一头牛喜欢将“自有奶源”挂在嘴边，还宣称产品“使用的均是自有奶源”。实际情况是，在奶源分配上，认养一头牛除自行生产外，还包括成品外购、外协加工两部分。

供应商信息和奶源外协加工，无疑戳破了认养一头牛“自有奶源”的谎言。

图源：认养一头招股书

光是认养一头牛前五供应商的采购比例来看，在2019年到2021年的外采比例分别为49.58%，37.71%和39.93%。

超三分之一比例的奶源外购与代工，认养一头牛想要实现品牌高端化、产品差异化，离真正意义上“使用的均是自有奶源”还有很长的路要走。

很显然，这与认养一头牛一直宣传的“专属牧场，单一奶源”背道而驰，甚至被怀疑有“贴牌奶”的嫌疑。

新消费时代，能够在红海赛道里弯道超车、快速出圈的品牌往往具备超凡的营销和概念包装能力。与乳企巨头相比，认养一头牛在销售渠道上独辟蹊径，靠巧言构建“认养乌托邦”走了一条私域包围公域之路。

可当新奇模式被“祛魅”，网红浮沫褪去后，从“网红奶”进化为家喻户晓的“放心奶”，光靠营销是难以在乳品这一红海市场持续站稳脚跟的，还得拼真材实料。

上市考验的是一个企业实打实的经营实力，此前包装宣传的美好故事与概念，一旦冲击IPO，就必须拿掉“滤镜”，完整呈现品牌的瑕与瑜，在招股书里见真章。

当认养一头牛不再讲故事，作为一个新兴乳品品牌，它所带来的究竟是一次中国乳业的提档升级，还是一场精心筹谋的品牌营销骗局？其真正实力又剩几分？

关键词： 销售费用 非法集资